第5章 一出好戏 波澜壮阔

世界经济已经崩溃。由次级抵押贷款损失造成的潜在风险，如今已经显现，对全球金融体系产生了毁灭性影响。普罗大众正面临一场可怕的经济衰退。失业率持续飙升，直冲两位数，房屋所有者则深陷房屋止赎的困境。随着信贷持续紧缩，美联储已经大幅降息。政府部门被迫拿出了压箱底的救助手段：大规模的刺激政策，以及针对房主和企业实施救助的国有化方案。在美国政府被迫向抵押贷款机构房利美和房地美提供救助的一周之后，令人难以置信的大事出现了：大型投资银行雷曼兄弟提出破产申请。这是史上最大的一起破产案件。

那是2008年。

曼哈顿中城区西格拉姆大厦（Seagram Building）37层的董事会会议室，在橡木的装嵌下显得典雅高贵，此时，一家知名私募股权公司（以下化名为“大基金公司”）的11名合伙人在这个会议室中正襟危坐，讨论近期接连发生的大事件，推断接下来形势将如何演变，分析如何才能化危为机，从中分得一杯羹。德国政府雇员退休基金也是这家机构的投资者之一，其政府雇员的平均年薪为3万欧元。巴伐利亚州的政府雇员并不知道，坐落于纽约的这家巨无霸资产管理公司，正为他们的退休收入而不懈努力。目前，这家公司的目光，正聚焦于他们的家乡慕尼黑，试图从那里寻找合适的投资对象。

会议室中首先映入眼帘的，是一张椭圆形的法国胡桃木桌，此时，大基金公司创始人正稳稳地坐在桌首，其他合伙人坐在旁边的十把椅子上。这些椅子的材质和圆桌一样，都是采用高端木料制成的，但刻意没有安装扶手。创始人所坐的椅子与众不同。它和公司大厅里价值数百万美元的楼梯一样，由钛合金制成，同时这把椅子还能随意旋转和倾斜——这种刻意的安排，让这把椅子看起来与其说是一个座位，倒不如说是一个国王宝座。即使创始人不在，也没有人敢去沾这把椅子的边儿。天花板上聚光灯放射出明亮刺眼的光芒，即使用在急诊室里面也绰绰有余。透过旁边几扇宽大的落地窗，公园大道的纸醉金迷让人一览无余，欧洲精品店错落有序，橱窗里摆放的商品让人移不开眼睛，但是，面对命悬一线的世界经济，大家都没时间去欣赏窗外这迷人的风光。

时间来到上午11:45，大基金公司创始人的日程，早在他6个小时前起床的时候就已经排满了：先乘坐短途直升机从坐落于汉普顿的海滨住宅来到纽约，然后与美国网球公开赛排名靠前的种子选手打一小时网球，随后在哈佛俱乐部的私人餐厅简单吃顿早餐，之后与美联储理事讨论当前的经济数据表现。

公司创始人在40岁出头的时候，就已经是一个亿万富翁了。他性情冷静而又充满自信，开始讲话——没有特别针对某个人，而是面向在座所有人。他讲起话来，语调柔和但用词准确，情绪内敛却透着威严，让人感觉其阅历丰厚，同时又锋芒毕露。说话的时候，他身体微微前倾，把指甲修剪整齐的双手放在身前会议桌的黄色记事本和厚厚一摞打印资料上。他语气坚定地阐述着自己的观点，语调中没有一点犹豫，也不掺杂任何情感，就好像是在简单陈述事实，而不是在与大家分享意见。回顾30多年的从业生涯，他的投资记录仅有两次失手，他向大家展示出自信姿态，并由此赢得了相应的尊重——即使是他的对手，也表示尊重。此时此刻，会议室外面，社会思潮动荡不安，经济危机持续肆虐，每个人都忧心忡忡，但就是在这样一个紧要关头，他已经着手考虑一笔新的投资了。

他说：“这样的场景，我之前就已经见识过。欧洲市场的经济表现，总是落后美国市场几个月时间。很快，它们就会受到沉重打击——极其沉重的打击——而欧洲人对此却一无所知。等他们察觉的时候，一切都为时已晚。我们要迅速做好买入的准备，因为欧洲那些证券资产的价格将一落千丈。现在就让我们做好准备吧。”

此时，会议气氛就如同大楼里的空气一样沉闷，坐在创始人旁边的与会者，尽管面部表情像石头一般僵硬，但他们都清醒地知道，创始人所说的话，简直再正确不过了。公司合伙人以及会议室外面的15位中层管理者，认真领会创始人的意图和计划，并着手筹划具体的执行措施。与会者眼神锐利，聚精会神地看着创始人，确保自己能够捕捉到他的每个细微动作和表情，就好像在盯着最珍贵的黄金一样。与会者都穿着定制的西装和昂贵的乐福鞋，但合伙人没有打领带。三名律师正在旁边奋笔疾书，不时提出相关意见建议，而且他们的出席，使得这场会议因“律师—当事人”特权关系而获得了隐私和保密方面的保护。

这就是大基金公司的投资委员会，它属于公司的决策机构，公司合伙人拥有投票权，其他人可以列席并发表评论。美国东部时间每周一上午10点，投资委员会都会碰头，风雨无阻。在过去的90分钟时间里，投资委员会围绕由三名投资专家组成的交易团队精心准备的一份长达46页的投资备忘录，展开了面面俱到的分析研判。要知道，这个交易团队数十天来夜以继日，才汇总出这一备忘录，其中的工作包括跟每位合伙人反复就终稿进行磋商反馈，也包括向公司创始人征求意见。投资备忘录的具体内容，包括简洁明了的正文、详尽全面的附录，以及华尔街大型投资银行给出的借款条件，这是众多投资顾问、会计师、律师智慧的结晶，而对于这笔投资交易能否落到实处，只有通过投资委员会冷静客观的分析评估才能最终敲定。

最终的投资决定，取决于公司合伙人向交易团队尖锐发问之后，后者答复的质量，以及公司合伙人审慎评估这笔投资，能否让公司投资者获得足够的风险补偿。总而言之，就是判断这笔交易是否划算。

周末，交易团队回应了投资委员会每位成员在最后时刻的质询。有些反馈不太友好，把他们工作成果的弱点赤裸裸地暴露出来，这意味着，交易团队需要再熬一个通宵，准备更多的补充说明材料。有些反馈则相对正面，让他们在面对即将召开的会议审议时，增加了一丝底气。质询的目的，是帮助团队找到下一步的正确对策，确定是否要继续推动交易，以及如果继续交易，应该满足怎样的前提条件。这就是私募股权基金投资决策孕育和诞生的全过程——整个过程的目的，是确定当前潜在投资对象的真实风险状况。既然公司创始人已经发话了，那关于是否开展交易的讨论就已经终结——事实上这笔交易已经获批，只不过还需听取大家的建议。交易团队必须迅速做好准备，快速跑步入场，扫货买入，而不能有丝毫犹豫或担心。秋风扫落叶般的冷酷行动，正当此时。

投资标的是TV公司——德国最大的提供免费电视节目和广播服务的公司。该公司之前由大基金公司控股，目前已经公开上市，有关该行业及其竞争对手的信息可谓是车载斗量，相关资料都整整齐齐地存放在大基金公司的数据库当中。值得一提的是，即使在将TV公司的股权出清之后，大基金公司也一直密切关注着其一举一动。自打三年前从这个行业退出以来，大基金公司的分析师每个季度都会收集广告业、好莱坞电影业等相关行业的经营数据和财务数据，并通过财务模型对这些数据展开系统分析。还有众多关系密切的公司高管，他们会把有关电视以及广播产业的最新动态及时分享给大基金公司，以确保后者能够充分了解TV公司的重要情况和发展趋势。同时，面对上下游产业或邻近市场的投资机会，由于合作条件不合适或者竞争对手比较强势，最终大基金公司未能介入，但在这个过程中开展的市场分析，也会进一步加深大基金公司对这家公司的认识。这些投资机会包括对法国和斯堪的纳维亚半岛的电视及广播电台的潜在投资，对英国广播电视塔的潜在投资，还有对北欧地区一家消费品公司的潜在并购，后者是在TV公司运营频道上投放广告的金主之一。

因此，即使第一笔投资早已尘埃落定，大基金公司仍能紧跟形势，及时了解情况，并实时分析与目标公司未来发展相关的一切事务——从宝洁公司在洗发水广告上的开支，到好莱坞大片的制作成本，再到面对裁员和重组时工会及政客的反应等。相关的数据资料，加上大基金公司与目标公司的历史纠缠，最终使得成功的天平向前者一步步倾斜。大基金公司创始人有充分的理由和把握，再次对目标公司抛出一笔雄心勃勃的投资——这次投资的时机，正值全球经济危机这样一个关键时间节点，而此时其他投资者都还没有关注到这一点。

上一次，大基金公司的投资者在对TV公司的投资中实现了投资收益翻一番，也就是一美元的投入，换来了两美元的回报。这次投资，目标是获取更为丰厚的回报，以上次大基金公司卖出价格的七五折，从公开市场上再次买入TV公司的股票，同时以不到TV公司最初发行价的1/3，买入其发行的私募债务。这些资产的价格处于被严重低估的状态，这让该笔资产收购显得极为划算，当金融市场复苏时，这笔交易很有可能为大基金公司带来巨额回报——前提是TV公司依然能够正常经营，可以扛过这次危机的冲击。或者，用私募股权投资的专业术语来说，只要这笔投资“有利可图”（money good），也就是只要TV公司能够成功活下来。

通常情况下，大基金公司的投资目标，瞄准的是私人企业而非上市公司。具体操作路径是，收购投资标的，对其实施控制，改善经营管理，进而脱手获益。而TV公司这个投资案例的特殊之处在于，当时金融市场一蹶不振，市场情绪极为低迷，大基金公司已经为这笔投资做好了万全准备。实际上，尽管投资的是股票和债券，而非直接收购企业，但考虑当时的市场背景，这笔投资的确是大基金公司千载难逢的投资良机。大基金公司对TV公司可谓是知根知底。在这种情况下，合伙人知道大胆投资绝不会错，只要价格合适，并且投资专家对于为此搭建的投资模型也都充满信心。共同基金、指数基金以及ETF争相撤出，导致这些证券的价格一落千丈。一边是被动资金正在试图离场，另一边是会议室里这些主动管理型基金经理却想抄底，想要以高额折扣价狠狠地买上一大笔。

这些证券的价格为什么如此萎靡？因为世界正值一片混乱。由于跨国公司担心金融危机会对其收入造成冲击，全球电视广告需求急剧下降。曾经被认为是不可或缺的物品，不管是汽车、日用品还是银行账户，如今都要按照二分法进行重新分类——到底需要哪些，不需要哪些。金融市场没有耐心慢慢等着实体经济的表现逐渐传导过来，它们的反应要直接且快速得多，它们已经预见到哪些是对市场震荡较为敏感的企业和行业。即使像你我这样的普通人，也能够客观冷静地认识到，让德国每个人都停止购买基本的生活用品，这种情况基本上不可能出现。他们可能会延迟购买一辆新的汽车，但不太可能打消买车的决定。他们只有受到某些因素的影响，才会升级自家的电影和体育频道，但无论如何都不会停止收看电视——事实就是，没人能够给出确切答案，尤其是在当时有些人甚至认为地球都可能停止转动的情况下。事后的复盘是一回事；当时身处风暴中心，不知道这场风暴将造成多么严重的破坏，还要拿投资者成千上万的真金白银去做惊天一搏，又是另外一回事。这需要专家的分析智慧和翔实数据，是投资专家出手的时候了。

如果这场博弈能够成功，大基金公司的投资者会兴奋不已。为什么这样说呢？因为投资者如今要靠私募股权公司来管理他们的资金。人类寿命越来越长，全球人口也在不断增加，伴随这些人口形势的变化，为退休者审慎做好投资决策，维持合适的养老金水平，无论是从政治角度还是从社会角度，都成为当务之急。主权财富基金、高净值家庭以及大学捐赠资金等，也需要着眼未来，确保资产持续保值增值。一旦有所差池，将会给人们带来无法承受的后果。

举例来说，让我们思考一下政府部门雇员的养老金资金池，它大约需要每年7%的持续投资回报。为了获得这样的回报，养老基金管理者除了充当被动投资者，把养老基金投资于股票市场、政府债券等相对稳健的投资标的，还不得不把投资眼光放得更长远一些。共同基金、指数基金和ETF也许能够在一两年或连续数年时间里满足要求，但这类投资也经常面临市场波动，导致投资出现亏损或投资回报不足。这就无法为退休人员提供充足的养老金保障。养老基金需要跨越市场波动和经济周期，获得更高、更稳定的投资回报。它需要能够给投资者带来持续回报的私募股权投资伸出援手。

表现最好的私募股权基金能够将投资风险最小化，同时为投资者创造超过15%的年化回报率——顶级的投资机构甚至能够带来更高的投资回报，其管理的投资组合几乎都是如此，例外情况极为少见。在这种情况下，教师、消防员、护理员以及其他退休雇员等，都在私募股权基金的帮助下，让自己的退休金收入足够覆盖相应的退休支出。对这些人来说，大基金公司这样的私募投资机构是不可或缺的。

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大基金公司的投资委员会会议结束之后，TV公司交易团队在负责该项目的合伙人办公室重新集合。他们对相关票据进行审查，确定可能需要采取的后续措施，并最终制定投资实施方案，随后向股票和债券交易员发出指令，以事先确定的价格在交易所下单买入股票。他们必须保持足够的谨慎，分批实施买入操作，以避免拉高股票价格，确保一切都在掌控之中。等到交易对手最终发现，持有TV公司股票是一笔极为划算的买卖，一切都为时已晚。大基金公司已经拔得头筹，目标股票价格开始上涨，这就意味着，大基金公司在短短几天时间里，就已经坐拥不菲的投资回报了。大基金公司精心设计的投资计划，最终将在交易屏幕上引发关注，盲目跟风的投资者因为担心错失市场良机蜂拥而至——这一切只会进一步增加大基金公司的投资回报罢了。至少，这一切也在交易团队的计划之中。

把时间快进12个月，我们将会看到，为应对当时的经济危机，全球央行和政府部门不断向市场播撒货币和财政弹药，最终使得大基金公司持仓的资产价格增长了两倍。大基金公司通过旗下管理的基金，已经把TV公司公开交易的股票及债务等资产全部收入囊中。

你认为大基金公司的创始人接下来会怎么做？他命令同事说，考虑到继续持有这些投资所承担的风险已经显著超过未来可能获得的回报，如今正是离场清算的好时候。市场上可供汲取的回报已经寥寥无几了。正如私募股权投资的术语一样，只要继续持有而没有卖出，那就相当于在持续买入。

到了这个时候，他们选择资产变现无疑是正确的（你我可能也会这样操作），在接下来的几周，通过有序而低调的卖出操作，大基金公司把这笔投资出清变现，从而在一年多一点的时间里，把投资者的本金赚了两倍，也就是1亿美元的私募股权基金得到了3亿美元的投资回报。在这种情况下，大基金公司无须直接收购投资目标，只需对TV公司的流通股进行短线操作。而这一切的基础，是大基金公司作为前股东对这家公司知之甚深，对这家公司的最新信息了如指掌，以及当市场暴跌时，交易团队具备足够的投资智慧，并且握有充足的交易子弹。

这一切，可不是随便一家跟踪指数的基金所能够做到的。

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之所以着重强调上面这个交易案例，是因为透过它，我们可以清楚地看到，私募股权投资的连续性、灵活性，以及身处严重经济危机等不利环境时投资的果断性。通常情况下，私募股权公司会直接收购投资标的，或者向其发放贷款，或者是提供成长资金支持。但是在上面这个案例中，面对自己一度拥有，如今试图再次收购而产生的不确定性，以及在危机期间折价分批收购过程中一闪而逝的流动性投资机会，大基金公司平衡了这些未知因素。这场危机来自金融市场的崩溃，但任何危机，比如疫情，都可能创造让投资者灵活配置资金的市场良机。任何危机诱发因素都同步蕴含着投资机会。

私募股权公司为投资者提供的投资服务的重要性和影响力正在快速提升，但与那些不可或缺的基础设施不同，该类服务定价尚未受到严格的管制。“2+20”的意思是，如果一笔私募股权投资能够取得成功，那么投资专业人士将因创造的非凡业绩而获得超额回报。私募股权公司将会保留投资收益的20%，并分享给其员工。通常来说，更高层级的员工将拿走更大比例的收益。有些公司把投资收益的分配，与员工所负责的投资项目紧密挂钩，有些公司权衡所有投资项目所获得的投资收益，从中拿出一部分分配给员工。每家公司都不一样。重要的是，只要能创造回报，私募股权公司将提供巨大激励。

要注意：尽管私募股权公司把投资收益的20%收入囊中，但承担投资风险的资金却来自投资者自己。投资专家通常会自掏腰包，与客户共同投资，但总体而言，他们所能拿出的资金量仅占投资总量很小的一部分（比如说，2%～5%）。因此，考虑承担投资风险的资金总量，投资专家的资金占比很低。绝大多数承担投资风险的资金，都是投资者的投资，而私募股权公司所收取的费用，却来自所有投资者的贡献。私募股权公司与投资者这种约定俗成的合作关系，是推动公司努力创造价值的核心动力，也是私募股权行业运行的根本基石。

这种做法属于行业惯例，而且也为各方所普遍认同，在绝大多数情况下，私募股权行业的投资者都因此获益匪浅。这种制度激励是私募股权从业者努力奋斗的重要源泉，因为一旦能够为投资者成功创造价值，相比自掏腰包投资所承担的风险，他们将可以获得更大的收益。

当然，要想真正做好私募股权投资，其幕后的投资专家不仅要掌握更全面系统的信息，也需要具备相应的投资技能。说到投资技能，就离不开投资专家个人所拥有的投资理念和投资基因——只有掌握了相应的投资原则，具备相应的投资特质，才有机会成为顶级投资专家。这些因素推动着他们成为金融行业金字塔尖那1%的精英。私募股权行业是华尔街从业者万众瞩目的焦点领域，是满怀抱负的年轻人尽情施展投资天赋的绝佳舞台。

如果这一切都轻而易举的话，那么从大街上随便找个人都能做。就如同我们之前所刻画的那样，私募股权从业者总是能够并行不悖地操纵多笔投资交易。在每周召开的投资委员会例会上，与会者通常要事无巨细评估好几起交易活动，同时还要更新更多的交易细节。投资活动的业务范围极为多元，交易结构十分多样，复杂程度各不相同，地域分布天南海北，要想顺利地发起交易、组织实施并最终取得成功，可真不是一件容易的事情。私募股权从业者如何做到这些，而且始终如一地做到这些，其中的酸甜苦辣，确实值得玩味。正是在这些人的帮助之下，许多国家的养老金体系才能正常运转下去。

私募股权投资专家每个星期都可能会对某家著名的上市公司进行尽职调查，以便当这家公司陷入困境时，考虑对其进行私有化操作。面对公开市场的不利形势，这家曾经集投资者宠爱于一身的公司，有可能会变得黯然失色，此时就需要远离市场的聚光灯，低调地对其进行深度改造以恢复其生机和活力。这也许是数字经济领域的一家初创企业，目前因业务扩张而急需资金支持；也许是一家大型企业集团，历史包袱沉重，市场反应迟缓，其中某个业务板块不再受到总部重视，因此需要剥离出去；也许是诸如生命科学、信息技术、自然资源等专业领域，需要资金注入才能抓住细分市场的发展机遇；也许是一家并购平台，需要更多资金，以便进行更多的补强型并购（bolt-on）和整合式并购（tuck-in）[1]；也许是一笔巨额的颠覆性并购交易，最终打造出主导某个行业的庞然大物。现实中投资交易情形的多样性和复杂性远超你的想象。

为了在上述交易活动中赢得主动，私募股权公司可谓花样百出：可能是因为事先拥有投资标的竞争对手股权，从而能够获得内幕信息；可能是动用了跟目标公司管理层或董事会的私人关系；可能是围绕投资目标的生态系统做文章，在供应链或客户群方面积累起丰富的经验。私募股权投资专家总是能够找到切入的角度。投资委员会的每个成员都经验老到，反应敏捷，个把小时之内就能把每一项投资理念梳理得清清楚楚，从容淡定地给每个投资项目团队分配好任务，果断地做出高达数百万美元甚至数十亿美元的投资决定，明确拍板启动投资、再融资、数年后售出获利等一系列安排。

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如今，距离TV公司投资案，已经过去了10多年。全球金融危机的硝烟已经散去，新冠疫情成为全球面临的另一个难题。但就私募股权行业来说，目前却欣欣向荣，以两位数的速度高速增长，资金募集规模更加庞大，为投资者和自身创造的收益也更为丰厚，这一切都远远超出了所有人的想象。一家曾管理数十亿美元的投资公司，如今已放眼管理上百亿美元；一家曾管理上百亿美元的公司，如今管理着上千亿美元的资产。甚至有几家公司的资产管理规模正在朝着万亿美元快速迈进。

当然，这些公司最值得称道的，不仅仅是它们持续扩张的资产规模，也包括它们呈现给投资者的投资业绩；不仅仅涉及私募股权领域，而且在它们所管理的各类私人资本领域都表现优异。金融危机以及疫情肆虐所带来的不利影响，一方面导致宏观经济和金融市场受到严重冲击，另一方面却恰恰为私募股权投资专家提供了可供挖掘的投资良机。在这种情况下，他们可谓如鱼得水。他们巧妙借助危机所造成的市场探底，以最低的风险为投资者创造最丰厚的投资回报。当其他投资公司噤若寒蝉、投鼠忌器，甚至在更糟糕的情况下打起退堂鼓的时候，私募股权公司却一跃而起，积极拥抱这些难得的投资机遇。当我们绝大多数人都觉得市场形势险恶的时候，私募股权公司却认为，完全有机会从当前的市场不确定性中，发掘出诱人的投资机会，并赚取不菲的投资回报。

私募股权投资专家精心策划着自己的投资，在全球经济版图的不同角落巧妙布局。面对形形色色的产业，他们举重若轻，从中遴选出新的投资良机。在特定情况下，他们会通过私募股权进行投资，而在某些情况下，他们也会选择债权进行投资，对此他们不拘一格。面对一些涉及投资成败的关键环节，他们又能做到吹毛求疵，从基金税制到投资公司高管选任，都事无巨细地予以重视。这些人所具备的金融实力，足够确保其度过最严峻的经济危机。在某些情况下，他们的投资可能也会失败——即便如此，私募股权公司依然能够屹立不倒。

私募股权规模持续膨胀，让行业利润随之水涨船高，对该行业的从业者来说，也更具吸引力。之前我们就说过，通常一只私募股权基金会抽取收益的20%作为佣金。同时我们也要明白，每年向投资者收取2%的管理费最终都去了哪里。尽管不同的公司和基金每年收取的费用略有差异，但2%已经成为行业基准。纵观整个私募股权行业，这既是绝大多数公司希望达到的收费水平，也是绝大多数公司实际执行的收费水平，属于行业准则。

20世纪晚期，私募股权行业刚刚兴起的时候，私募股权公司收取的管理费仅够支付其运营成本，包括员工薪资、办公大楼开支和其他日常经营支出等。随着行业越发成熟，资产管理规模越来越庞大，这些管理费可以说已经成为私募股权公司利润的重要来源。这反过来又会促使公司继续扩大规模。

对一家私募股权公司来说，不管是针对其管理的所有资产，统一按照2%的水平进行收费，还是针对不同的投资策略，采取管理费和投资利润分成相结合的收费模式，从实质来看并没有什么不同。公司的资产管理规模越大，其收取管理费的资产基数也就越大。对那些管理各类私人资本并挂牌上市的大型私募股权公司来说，其上市股票对公开市场投资者最核心的吸引力，就是这些公司所收取管理费的稳定性和成长性。

对于这个问题，我们可以这样看待。整个私募股权行业的成长壮大，资金规模的不断扩张，这一切都有一个前提，那就是私募股权投资能够真正创造价值。虽然收取了2%的管理费和20%的投资利润分成，但绝大多数私募股权公司都能够像其宣称的那样，为投资者带来相应的价值回报。老的投资者能够持续光顾，新的投资者不断加入进来，无论是从资产管理规模来看，还是从头部公司管理资金的投资维度来看，整个行业都持续处于上升的态势，而这一切的最主要原因，就是私募股权公司实实在在的投资业绩，私募股权公司真的能够为投资者创造价值。考虑到所收取的管理费和投资利润分成，这个行业的成长速度之快简直令人难以置信。同时，普通人的养老基金、主权财富基金、大学捐赠资金，也有一部分被委托给私募股权公司进行投资，从纯金钱的角度来说，私募股权行业的规模之大，已经远远超出了人们的认知范畴。

现实经济生活中，私募股权公司的触角，填补了金融体系中其他资金离场之后留下的空白。举个例子来说，私募股权公司可以直接向市场主体提供信贷资金支持。金融危机爆发之后，银行等传统的借款人面临着更为严格的资本约束和监管要求（正如人们所希望的那样，监管部门如此要求的部分原因是避免金融危机重演）。由此导致的直接后果，就是银行从传统的信贷业务领域开始撤退，转而迷上了囤积现金。银行机构的这些动向，使得传统信贷市场向私募股权公司及其债务基金张开了双臂。私募股权公司予以热情回应，迅速涌入这片领域，通过与传统信贷机构截然不同的方式，向市场提供资金支持，这也就是人们常说的“影子银行”。

私人资本投资于信贷领域，相比于银行，这种投资受到的监管更为宽松，且与典型的私募股权基金一样不透明，如今已经成为大型公司资产管理的重要方式。这些私募股权公司不仅冒险闯入了这一空白市场，同时已经牢牢地站稳了脚跟。私人资本的另外一个重心就是基础设施。在这方面，私募股权公司一定程度上替代了政府的作用，采取并购、融资、运营等多种方式，对诸如机场、收费公路、公共设施等实施管理运作。

在大型私募股权公司管理的私人资本中，信贷基金和基础设施投资基金占据重要地位，此外还有私募股权基金中的企业并购业务。与私募股权投资一样，由于能够为养老基金和其他投资者持续带来投资回报，这种运作模式取得了比较好的效果。

对规模较大的私募股权公司来说，它们在统一的管理框架下，将形形色色的私人资本分散投资于多种不同的投资标的。在许多公司，创始人——仅仅是少数个人——仍然控股或者控制着整个公司。但就头部公司尤其是上市公司来说，近年来它们已经采取了很多措施，试图逐渐转型成一家真正的公司制企业。

但即使在规模最大的私募股权公司中，相比于其掌管的巨额资产来讲，顶级投资专家（通常被冠以“合伙人”“会员”或者类似的公司称谓）的圈子依然很窄。对于一期资产规模高达100亿美元的私募股权基金，可能只有20个合伙人负责对其进行管理。如果同一家私募股权公司募集的下一期基金规模为200亿美元，那么负责管理这期基金的可能还是同一个投资委员会，负责该期基金的合伙人数量也不会翻一番——具体人数可能会增加到30人左右——而且绝大多数情况下，合伙人人数的增加是由于内部人员的职级晋升，当然也会涉及一些同业招聘。即使资产管理规模大幅增加，私募股权公司的组织结构依然需要保持紧凑，只有这样，才能保持高效灵活的决策机制、企业文化和专业智慧。而至关重要的是，必须确保企业文化和专业智慧成为投资专家具备的核心素质。

私募股权投资稳定而强势的业绩回报使整个金融界都清楚地认识到：私募股权公司是理想的从业选择。这个行业持续吸引并留住了众多来自商业领域、金融领域和产业领域的优秀投资专家，并通过提供成长机会和丰厚回报的双重激励，把这些人牢牢地拴在私募股权和其他各类私人资本投资领域。回想10年之前，一个优秀的信贷交易团队可能会考虑在同业之间流动，从一家银行跳槽到另外一家银行，比如说从摩根大通到高盛；而时至今日，市场最优秀的人才都希望加入行业领头羊黑石公司，或者在凯雷公司和KKR等市场主要竞争对手那里谋得一份工作。

这些投资界的超级明星给私募基金持续创造了价值回报，因此投资者源源不断地把更多资金投入进来，这又需要对更多的私人资本加以运作管理，也就意味着，交易团队需要扩张，新的投资专家需要招募——现金流就这样运转起来了。

这完全是一个靠人的行业。正是私募股权从业者造就了这个行业，并推动这个行业高效运转。私募股权不仅要对各类资产实施主动管理，还涉及对各类投资进行主动控制——无论这些投资交易表现为什么形式，比如对一家公司直接投票控制，或是持有少数股权，或是提供借贷资金，抑或是收购一家公司并对其加以管理。这一切管控活动都需要由具体的人加以引导，需要从头到尾具体负责投资交易活动的专业人士来操作。

私募股权投资绝非自动化的工作流程。这项工作，不是一台超级计算机可以做到的，也不是人工智能可以取代的。交易的成功或者失败，与系统或者投资流程无关，而是由那些掌控局面、每日做出决策的人来决定。这些人已经充分向市场证明，他们拥有高人一等的能力，可以透过风险收益的滤镜，对一切活动展开分析，对优势与劣势展开对比，在他们的眼里，某笔投资活动最有可能的演化结局将无所遁形。这些人的欲望和耐心，确保了他们能够数十年如一日地跟踪某笔交易活动，并丝毫不觉得枯燥，为了终点处的那一罐金子，他们随时做好了跑马拉松的准备。

在私募股权行业，资本的良性循环完美地呈现了出来。对养老基金和其他投资者而言，这个行业的服务不可或缺。它吸引着最优秀的人才，能够为投资者持续创造价值。这个行业也正在快速扩张。在全球疫情肆虐或危机四伏的时候，金融市场跌宕不安，未来一片迷茫，此时私募股权和其他各种形式的私人资本的非流动性——不能随时取出投资——给市场带来无与伦比的吸引力。在一个动荡不安的市场当中，私募股权是投资者最后的避风港之一。与其他投资相比，私募股权行业收费更高，透明性更差，但能够创造更大的价值。

这就是把私募股权称为一出好戏的逻辑所在。

私募股权投资专家如何才能最终坐上投资委员会的权力宝座？他们是如何思考，如何操盘的？他们最核心的投资理念是什么？他们是如何成功的？他们为什么敢于承担这样一项极具挑战性的工作？他们必须解决哪些系统性问题和细节问题，这些问题能否被解决？在接下来的章节中，我将以内行人的视角，原汁原味地逐一向大家呈现这些内容。

下面，让我们看看私募股权是怎么点石成金的。

注释

[1]并购的两种方式，前者是指并购后被并购企业仍然存在，由并购企业统一管理，类似于新设合并；后者是指并购后被并购企业不复存在，类似于吸收合并。——译者注。