四、信托与PPP模式的契合性

PPP模式是政府和社会资本在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。它使政府的角色由融资人转变为合作方，而之前作为融资管道的信托公司成为项目的股东或合伙人。PPP模式在把政府和信托机构从“付费”“刚兑”的枷锁中解救出来的同时，也为信托资金参与项目运营超额收益的分配提供了可能。[14]它与传统的“政信合作”模式存在本质上的不同。[15]但想要兼顾双方利益，将两者更好地结合在一起，定要从PPP模式与信托的契合性入手。

（一）需求上的契合性

1.信托资产解决PPP资金供给问题

这是信托与PPP模式的契合点中最重要也是最突出的一点。截至2016年年末，全国68家信托公司管理的信托资产规模已经达到20.22万亿元；[16]2019年1季度末，这一数字已达22.54万亿元。[17]信托以其自身财产管理、财产增值、强大的跨市场配置能力，吸引着越来越多的社会资金。在信托业结构不断优化以及相关制度安排完善、信托业务重心向资产管理转移的宏观大背景下，信托资金的体量必然日益扩大；从居民财富不断累积、财富管理需求增长的微观角度看，信托的股权投资功能必将得到凸显，项目股权投资、私募股权投资等投资方式将成为资金的主要流向。而PPP模式下基础设施建设的投资规模，动辄数十亿元甚至上百亿元，正需要大量信托资金的参与以驱动。

2. PPP为升级后的信托业务模式提供分散风险的渠道

在信托业的“双轮转换”中，[18]资产管理业务和财富管理业务逐渐成为主流，其业务性质也从风险型转为收费型，信托公司不再设定预期收益率，而是开始注重投资者的需求，站在投资者的角度运作信托财产。[19]但是，信托公司在减轻“刚性兑付”压力的同时，必须通过多渠道的投资分散风险，以实现使信托财产保值增值的目的。这正好与PPP模式低风险、收益较为稳定的特点相契合。PPP项目作为极富发展潜力的政府和社会资本合作模式，为信托提供了一个较为稳健的投资方向。随着信托产品的不断创新，信托基金化、新三板信托、附信托私募企业债 [20]、消费信托、家族信托等新型信托产品和下游转化渠道的出现，解决信托参与PPP模式的流动性问题也指日可待。

3.信托融资期限与PPP项目运作周期

信托作为一种金融工具，其天然的“融资”和“财富管理”功能使其资金倾向于对接中长期融资项目，较注重收益率和流动性。而PPP项目的运行周期一般在10年以上，属于长期和超长期项目。从这个角度看，两者在期限上似乎存在一定矛盾。但信托机构在将业务重心转移至资产管理之后，其所拥有的信托财产即出现明显的“分层”现象，[21]其中不乏长期信托财产，特别是一些家族信托，它们更加注重和追求稳健增长，是股权投资等长期融资项目的主力。由此，这类信托融资便与PPP模式的长期性相匹配，具体操作上的关键则在于信托公司对项目的选择。中短期的信托财产也可以参与PPP项目——“期限”障碍的本质在于流动性，PPP模式的运作周期长、资金回笼缓慢等问题有希望通过信托产品创新、资产证券化以及构建信托产品流通市场等方式解决。

（二）参与方式上的契合性——投资途径多样

目前，信托资金进入PPP项目的途径主要有两种：第一种，直接参与。即以社会资本身份直接进入PPP项目。其中又可细分为完全独立参与和联合参与；根据资金进入时点的不同，又可分为项目公司设立之初以资本金方式投入以及为运行后的项目公司提供债权融资。第二种，间接参与。即为具备融资条件的、有较强实力的参与PPP项目的运营主体提供融资支持。

信托投资的领域、方式都具有多样性的特点，而PPP模式本身的灵活性正好使信托可以在自主选择的基础上多途径参与PPP项目。首先，信托公司可基于不同的考量以及资金到位的速度决定参与方式。其次，通过间接融资中依托有经验的PPP项目运营主体，可以在一定程度上减少信托参与PPP的技术障碍（主要指运营经验和项目建设所需技术等方面），也为信托转型和产品创新提供了契机。最后，信托公司可自主选择股权投资或债权投资的参与方式，给予了信托公司主动权和选择权。

（三）结构上的契合性——信托与PPP项目公司构成双重风险隔离机制

首先，信托财产其本身具有独立性，独立于委托人。因此第一层的风险隔离便在于信托本身，即“委托人破产但信托财产不破产”。其次，信托参与PPP项目，无论采用何种形式进入，其最终风险必然会被隔离于项目公司之上。第二层的风险隔离便存在于项目公司的股东有限责任之上。即“项目公司破产，未参与该项目的其余信托财产不受影响”。项目公司由政府和社会资本方共同组建，多以项目法人或公司形式出现，其法人财产具有独立性。信托支持的社会资本方作为股东之一，仅以出资额为限对外承担责任，不会影响信托项目的其余资金。PPP项目的风险隔离机制符合信托财产运作过程中规避风险、降低风险的要求。因此，对于委托人和受益人来说，相比于其他高风险的投资方式，信托参与PPP项目更具有安全性。

（四）实际操作上的契合性——传统信托运作的经验积累助力PPP项目运营

前已述及，信托业拥有强大的政信合作背景，而PPP模式实质上是“政信合作”业务的“替代”，[22]其相较于银行、保险等金融行业更早进入与政府合作的领域，首先，在合作经验以及沟通方面拥有先天的优势。其次，虽然信托公司缺少项目管理和运营经验，但可采取与其他具有相关经验的社会资本联合共同参与，或以为项目公司注资的方式参与基础设施建设。[23]相比于项目经验等技术层面，与同为项目公司股东的政府之间的沟通协作和信息传导更为重要，因此信托机构的参与，能有效降低边际成本。