六、信托支持PPP模式的操作障碍及解决

（一）操作障碍

1.信托公司缺少项目建设和运营经验

根据财政部政府和社会资本合作中心官方网站的统计数据显示，截至2019年上半年，在全国政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库的管理库项目中，净增投资额前五位是交通运输（2996亿元）、市政工程（648亿元）、城镇综合开发（646亿元）、生态建设和环境保护（409亿元）、林业（282亿元）。[25]这些项目都存在对相应领域的技术知识、能力的较高要求，而信托公司作为金融机构并不当然掌握相应的基础设施建设项目的建设和运营经验，而在大部分PPP项目中，政府起到的是引导资金的作用，也不具备项目建设运营管理能力。[26]因此，对于信托公司而言，在参与PPP项目融资过程中，由于自身缺乏项目相关领域的建设和运营经验，且政府作为另一参与方也很少具备相关项目运营能力，给信托公司在项目管理的过程中带来一定的挑战。

2. PPP项目投资回报率低，信托融资成本较高

PPP项目在建设期无现金流入，在该期间无法提供信托计划分红的流动性支持。[27]此外。基于PPP项目的公共属性，PPP项目的投资回报率有限，而信托公司作为金融机构参与PPP项目，PPP项目的投资回报率也是其关注的核心问题。信托公司若是以股权形式参与项目，必然追求高回报，若是以债权形式参与项目，则难以与低成本的银行贷款竞争。[28]目前在PPP项目中占主要地位的市政设施和交通设施项目，通常只有6%-8%的内部收益率，已经接近贷款基准利率，项目的利润空间十分有限。[29]信托公司的经营目标是保障委托人与受益人的收益，实现价值最大化。在其发行产品实现资金募集进而参与PPP项目融资时，过度强调PPP项目的营利性会导致公共领域产品市场化，违背项目初衷，而过度强调PPP项目的公益性会使其对社会资本失去吸引力。[30]如果PPP项目的投资回报率难以覆盖信托公司的融资成本，信托公司支持PPP项目融资的步伐将受阻，进言之，在信托公司参与PPP项目的情形下，针对项目的投前估值、测算预期收益等则会是信托公司需要重点关注的问题。

3.信托与PPP融资期限匹配问题导致再融资风险和压力增大

财政部于2015年下达《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》[31]规定“政府和社会资本合作期限原则上不低于10年”，项目运行期限较长，然而从当前信托公司的产品设计来看，投资者的投资期限一般为3-5年，一般倾向于中短期信托融资，因此，对于信托公司来说，如果项目运作正常、资金周转顺畅，则更易实现再融资，但如果项目运行情况出现问题，那么项目的再融资就会面临风险和压力的增加。

（二）解决路径

从前文分析可知，信托公司参与PPP项目融资，在项目运营经验、融资体量、收益率、期限方面存在困难，下文拟提供一些解决问题的思路：

1.项目选择

PPP项目的收益率始终是信托公司关注的核心，经营性PPP项目由于在项目投入使用后能获取使用者付费，具有稳定现金流收入的特点，项目的收益相对来说更有保证，因此该类经营性PPP项目也是信托公司参与支持PPP项目融资中应关注的重点项目。

2.与有项目运营经验的社会资本组成联合投资体

在PPP项目的参与方中，如果政府和信托公司作为参与者都缺乏项目管理、运营的经验，则难以保证项目的顺利建设，但若再通过招标等方式寻找项目建设、管理公司进行项目管理，又会提高项目成本，压缩项目利润空间。基于项目管理需求和项目利润空间需求的平衡考虑，信托公司在参与PPP项目融资时，可以考虑与有项目运营经验的社会资本组成联合体，共同进入PPP项目。

3.通过PPP产业基金的运作方式缓解融资体量大的压力

由于PPP项目的融资体量较大，PPP项目作为各地方基础性建设项目，往往有政府的产业领导和区域开发的属性。[32]信托公司可以考虑通过与政府部门合作设立PPP产业基金的方式，集合多方资金以满足PPP项目的融资需求。在产业基金的合伙人设置中，由信托公司和政府部门担任有限合伙人，信托公司依托其发行的信托计划进行项目资金募集，并凭借募集资金服务获取较为稳定的报酬。

4.通过信托产品创新缓解收益分配、期限匹配问题

由于PPP项目具有期限长及收益率偏低的特征，针对PPP项目设计的信托产品应在产品设计方面进行创新。产品在期限方面的创新一方面有利于提升信托计划对资金募集对象的吸引力，另一方面也有助于信托公司保护信托财产安全，维护信托财产利益的实现。

考虑弹性期限设计。在针对PPP项目设计的信托计划中，预设一个基本期限，再附设提前结束信托计划或者延迟结束信托计划的条款，以应对项目运营的波动。弹性期限的设计主要为投资者提供较为灵活的投资选择来吸引投资者，当PPP项目进入运营阶段，产生较为稳定的现金流时，可以起到鼓励投资者延长投资期限的作用。

考虑信托计划的结构设计。在资金结构方面，考虑优先级资金和劣后级资金的资金结构构建。对于优先级资金优先进行固定收益分配，而劣后级资金更多是享受项目的超额收益，因此可以根据投资者对资金成本的承受力水平来进行资金募集。值得注意的是，由于劣后级资金的受益与项目运营状况联系紧密，实际上可以考虑引入项目运营方资金作为信托计划中的劣后级资金，借以激励项目运营公司通过维护项目的良好运营来获取更多的收益；在期限结构方面，将信托计划中的信托受益权划分为几种到期期限不同的信托受益权，信托公司可以综合考虑PPP项目运营的不同阶段的资金需求状况，以及有意向投资PPP项目的投资者对于期限的不同需求来设计信托计划的内部结构。

总而言之，信托参与支持PPP融资，首先在项目选择方面要进行充分的评估，尽量争取那些具有较为稳定的未来现金流的项目进行投资，同时，为了弥补信托公司在项目建设运营方面的经验、技术的缺乏，可以考虑通过与有项目运营经验的社会资本组成联合体进入PPP项目。在需要缓解融资体量大的压力时，可以考虑通过PPP产业基金的运作方式，借助规模效应，集合多方资金来满足PPP项目的融资需求。此外，信托公司可以在具体的信托产品方面进行创新，缓解信托产品与PPP项目的期限匹配问题。